比特币减半影响供需的深度分析

距离比特币第四次减半仅剩一个多月。本次减半将把矿工的比特币发行奖励从每区块6.25 BTC减少到3.125 BTC。虽然研究过去的减半周期可以为比特币的潜在价格走势提供一些参考,但三次事件的样本量太小,难以得出明确的预测。

美国现货比特币ETF的出现根本改变了比特币的市场动态。短短两个月内,其净流入就达到了数十亿美元,这不可逆转地改变了格局。主要机构参与者现在可以通过这些工具进行投资,比特币对本次减半的反应可能不同于前三个周期。了解当前的技术供需情况更为重要,它可以帮助我们更好地了解比特币的潜力。

虽然新比特币供应限制是一个重要因素,但它只是众多因素之一。自2020年初以来,可供交易的比特币一直在下降,这与之前的周期相比发生了重大变化。但最近的数据显示,自23年第四季度初以来,活跃的BTC供应量大幅增加了130万,而同期新开采的比特币仅约15万。尽管市场比过去更有能力吸收这种供应,但我们仍认为不应过度简化这些市场动态之间的复杂相互作用。

每当挖出21万个区块时,比特币矿工奖励就会减半,大约每四年发生一次。本次减半预计将在4月16日至20日之间发生,将使比特币发行总量从每天约900个比特币降至约450个,年发行率从1.8%降至0.9%。减半后,比特币的月产量约为13,500,年产量约为164,250。

减半突显了比特币的独特性:一个固定的、通货紧缩的供应计划,最终形成供应上限。与实物商品不同,比特币供应是非弹性的。此外,比特币网络的效用随用户数量扩展,直接影响代币价值。

分析减半周期对比特币表现的影响有限,因为我们只经历了三次减半事件。对先前减半事件与比特币价格相关性的研究应谨慎解读,因为样本量小,难以泛化。包括市场情绪、采用趋势和宏观经济状况在内的因素都可能导致价格波动。

美国现货比特币ETF正在重塑比特币的市场动态。ETF的流入有望以渐进、持续的方式吸收大部分供应。ETF现在的日均BTC现货交易量约为40-50亿美元,占全球中心化交易所总交易量的15-20%,为机构交易提供了充足流动性。

美国现货比特币ETF在前两个月吸引了96亿美元净流入,管理的总资产达到550亿美元。这些ETF持有的BTC累计净增长比同期新开采的比特币供应量高出近三倍。全球所有现货比特币ETF目前持有约110万枚比特币,占总流通供应量的5.8%。

从中期来看,ETF可能会保持甚至增加当前的流动性,因为大型券商还未向客户提供这些产品。考虑到美国货币市场基金中仍有超过6万亿美元的资金,加上即将到来的降息,今年可能有大量闲置资本进入这一资产类别。

ETF持有的比特币的潜在中心化问题不会对网络构成稳定性风险,因为仅拥有比特币并不能对去中心化网络产生影响或控制其节点。金融机构目前还不能提供基于这些ETF的衍生品,一旦这些衍生品可用,可能会改变大型参与者的市场结构。

如果假设美国ETF的新流入速度从2月份的60亿美元放缓到每月净流入10亿美元的稳定状态,一个简单模型显示相对于每月开采的约13500个BTC(减半后),比特币的均价应接近7.4万美元。但该模型忽略了矿工并非市场上唯一出售比特币供应的来源这一事实。

衡量可用于交易的比特币供应量的一种方法是取流通供应量与非流动性供应量之差。根据Glassnode的数据,可用比特币供应水平在过去四年呈下降趋势,从2020年初的530万BTC峰值降至目前的460万。这与前三次减半期间观察到的可用供应量稳步上升趋势相比是一个重大转变。

乍看之下,比特币交易可用性的下降似乎是比特币表现的主要技术支撑之一。但考虑到进入流通的新比特币即将减少,这些供需动态表明短期内市场紧缩的可能性较高。然而,这个框架并不能完全捕捉到比特币市场流动性动态的复杂性。

投资者不应忽视可能影响抛售压力的几个关键因素:

• 并非所有流动性差的比特币都被"困住"。长期持有者可能对持仓的经济敏感性较低,但部分人可能仍会在价格上涨时实现盈利。
• 一些持有者可能无意近期出售,但仍可通过抵押比特币提供流动性。
• 矿工可能会出售比特币储备以扩大业务或覆盖成本。
• 约300万BTC的短期持有量不小,随着价格波动,投机者可能仍会获利退出。

即使比特币已纳入ETF,活跃流通供应量的增长速度也大大超过了ETF累计流入量。自23年第四季度开始,活跃的BTC供应量增加了130万,而新开采的比特币只有约15万。

部分活跃供应来自矿工出售储备,既是为了利用价格走势,也是为了在收入减少的不利情况下建立流动性。然而,从2023年10月1日到2024年3月11日,矿工钱包的净余额仅减少了20,471枚比特币,这意味着新近活跃的比特币供应主要来自其他地方。

比特币的非活跃供应量已连续下降三个月,这可能表明长期持有者开始出售。在2017年和2021年的周期中,从非活跃供应量达到峰值到该周期最高价格大约有一年时间。当前周期的非活跃比特币数量似乎已在2023年12月达到峰值。

然而,目前尚不清楚这些比特币中有多少已被转移到交易所(出售)、锁定在跨链桥上或用于其他金融交易。尽管今年比特币转入交易所的交易量翻倍,但交易所的比特币余额却净下降了8万。这表明,除ETF外,还有其他资金池正在帮助抵消从长期和短期持有者流向交易所的转移量所带来的增势。

现货市场的供需动态只反映了资本流动的部分情况。比特币表现出类似大宗商品的衍生品乘数效应,未偿付的比特币衍生品名义价值明显高于实物比特币市值。由于比特币的衍生品市场将现货交易量放大了数倍,仅分析现货公共交易所数据并不能完整反映比特币经济中真正的流动性和采用情况。

虽然"休眠"比特币的活跃度增加与之前的牛市峰值相吻合,但在当前环境中,供需如何相互作用的确切动态仍不确定。

这个周期可能会有所不同。美国现货比特币ETF的持续每日净流入将继续成为该资产类别的巨大推动力。新开采的比特币供应量即将减半,这将导致市场动态更加紧缩。然而,这并不一定意味着即将进入供应紧缩的情况。比特币现货ETF成为新的数字资产类别,主流金融机构现可将其纳入传统投资组合,标志着比特币被主流采用的重要里程碑。因此,目前的价格走势可能只是长期牛市的开始,需要进一步的价格提升才能推动供需动态达到平衡。