真实资产代币化与房地产市场的探索

引言

真实资产(RWA)代币化的概念在加密货币市场并非新生事物,早在2018年就已出现,当时的资产代币化和证券型代币发行(STO)与今天的RWA概念有相似之处。然而,由于当时监管框架尚不成熟,且潜在回报优势不明显,这些早期尝试未能发展成为成熟的市场细分。

2022年,随着美国持续加息,美国国债收益率显著超过了加密市场中稳定币借贷利率。这使得将美国国债代币化为RWA对加密行业变得更具吸引力。因此,包括一些知名DeFi项目和传统金融机构在内的各方都开始探索RWA领域。

过去两年,市场上涌现出多个房地产RWA项目。它们旨在通过多种方式拓展房地产投资市场,丰富房地产投资产品,并降低投资者的准入门槛。本研究通过案例分析,探讨了房地产RWA的设计优劣势及其市场潜力。由于这些项目主要针对北美房地产资产和投资者,因此相关政策、法规和市场条件讨论将主要涉及北美房地产市场。

代币化房地产市场的方法

房地产市场是一个充满投资机会的广阔领域。某数据平台2023年3月的研究显示,北美上市房地产市场价值高达1.3万亿美元,全球上市房地产市场规模达2.66万亿美元。

房地产市场代币化的核心目标是实现以下一个或多个目标:创造更多元化、更灵活的房地产投资产品,吸引更广泛的投资者群体,提高房地产资产的流动性和价值。这些产品主要表现为三种形式:

1. 分散化房地产所有权融资
2. 特定区域房地产市场指数产品
3. 将代币化房地产作为抵押品

此外,代币化和区块链整合还增强了房地产资产的透明度和民主化治理。

房地产投资信托(REIT)是一家拥有、经营或为创收性房地产提供融资的公司。REIT提供了类似共同基金的投资机会,使普通投资者能够获得基于股息的收入和总回报,并有助于区域房地产市场的增长。REIT和房地产RWA在提供分散化房地产投资机会方面有相似之处,有效降低了投资门槛并提高了房地产资产的流动性。然而,传统REIT通常不会为投资者提供管理机会或所有权,保持着集中化的运营模式。尽管如此,其严格的资产审查和在严格监管框架内的投资构建为房地产RWA项目提供了坚实的蓝图。

在过去两年的房地产RWA项目运营中,我们对其优缺点有了更清晰的认识。

通常,房地产RWA项目具有上述属性。深入具体案例后,我发现由于管理和产品方法的不同,每个项目在实际运营中遇到的情况各不相同。

案例研究

本章选取了三个房地产RWA项目进行分析。每个项目采用不同方法对房地产市场进行代币化,并在其领域内最具代表性。需要注意的是,这些仍是早期项目,其产品尚未经过长期、广泛的市场验证和测试。

RealT

RealT于2019年推出,是市场上最早的房地产RWA项目之一,专注于通过以太坊和Gnosis区块链(主要在Gnosis上)使美国住宅房地产可供投资。

RealT收购住宅物业,并在遵守美国法规的前提下,将拥有房产契约的实体代币化。这些物业的管理、维护和租金收取责任被委托给第三方管理机构。扣除开支后,特定物业产生的租金分配给其代币持有者。虽然RealT负责代币化过程,但他们在法律上与持有房地产资产的公司是分开的。其网站上明确指出,如果公司违约,代币所有者保留任命另一家公司管理持有物业契约的公司的选择权。值得注意的是,他们不强制要求对引入市场的物业进行共同投资。物业代币持有者每月可获得物业租金收入的一部分,不包括约2.5%的维护储备和通常约为价值10%的管理费。

以某项目为例,房地产代币总价值为323,020美元,每个代币价格为52.10美元,共发行6,200个代币。该物业每月产生2,600美元的租金收入。扣除运营和管理费用总计622美元后,月净利润为1,978美元,年度利润为23,736美元。因此,每个代币获得3.83美元的分配,年收益率为7.35%。

对于这处物业,RealT提供100%的代币,这意味着RealT无需与客户共同投资,可以维持一个几乎无风险的运营模式。管理机构收取8%的租金,加上维护费用的剩余部分,而投资平台仅收取2%用于物业代币化、选择管理机构和监督管理。通过这种方法,RealT团队可以节省大量管理时间,专注于寻找合格物业并将其代币化推向市场。

然而,尽管分散所有权有助于投资者分担风险,但也带来了挑战。当投资者的财务利益过小时,公司管理成本可能变得不可行。某报告解释了房地产代币持有者与RealT之间的利益冲突。RealT选择管理机构来管理其拥有的物业;如果RealT对物业拥有大量所有权,则可以降低代理成本,因为管理效率低下会对他们产生负面影响。然而,如果RealT的股份太大,这可能会对代币流动性产生负面影响,小股东也可能成为搭便车者。这些所有者可能期望大股东能够监督雇佣的管理机构是否财务可行。另一方面,如果RealT的股份很小,RealT可能缺乏充分选择管理机构或参与监督过程的动力,而许多投资者也很难有效监督管理机构。

研究人员对RealT市场上最新售罄的十个代币进行了调查,并使用相关区块链浏览器查找每个物业的持有人数量。

如图表所示,RealT将物业分成不同数量的代币,使每个代币的价格约为50美元。大多数物业位于底特律,约有500个代币持有者,其中两个物业的持有者超过1,000人。现在,将这些数据与每个持有者的代币数量相结合,可以了解RealT投资者的投资范围。

约90%的RealT投资者投资不到500美元,约9%投资500至2,000美元,1%投资超过这个数额。这表明RealT在某种程度上成功为小投资者创造了房地产投资市场,并提高了住房市场的流动性。

根据RealT钱包的交易数据(Gnosis钱包地址:0xE7D97868265078bd5022Bc2622C94dFc1Ef1D402),RealT已支付约600万美元的租金总额。平台费用根据维护费用、保险和税收而波动,约为租金的2.5%-3%,相当于过去两年约15万至18万美元的平台收入。然而,由于RealT不强制参与房地产投资,且如果选择投资,其参与程度没有明确的限制或指导原则,因此RealT从租金收入中获得的收入尚未披露。

从公司结构角度来看,RealT在特拉华州成立了Real Token Inc.作为公司的中心实体。该实体不拥有任何房地产资产;它仅作为RealT项目的运营实体。此外,RealT在特拉华州成立了Real Token LLC作为一系列房地产公司的母公司。与Real Token Inc.一样,Real Token LLC不拥有任何房地产资产;其主要目的是简化法律程序,允许用户通过与一家公司签订合同来参与所有物业的投资。最后,RealT为每个投资的物业建立相应的Series LLC。作为Real Token LLC的子公司,每个Series LLC拥有特定物业和相应的代币。这种结构旨在确保一个物业的财务或法律问题不会影响RealT下的其他物业,也不会影响母公司的运营。

Parcl

Parcl协议是一个DeFi投资平台,允许用户交易全球房地产市场的价格变动。Parcl用于使用AMM架构获得合成资产的永续敞口。Parcl引入了Parcl Labs价格馈送,根据销售历史为特定地区房地产创建指数。销售历史期限可根据物业交易频率而变化。创建指数后,投资者有机会对房地产价值进行投机,可以做多或做空房地产价格。

这种方法使Parcl避开了法律问题,因为平台运营中不涉及实际房地产。有人可能会质疑它是否真的是一个房地产RWA项目,因为它不符合上述标准。然而,它是一个相对受欢迎的RWA项目,得到了某交易平台、某公链风险投资部门、某知名投资机构等业内多家大型机构的投资。讨论房地产RWA的多元化可能性是合理的。

Parcl的测试网于2022年5月在某公链上启动,目前总锁仓价值为1600万美元。运营一年多后,Parcl似乎并没有引起太多关注,日交易量不到1万美元,日活跃用户不到50人。

(10月26日的交易量下降是由于Parcl V3升级并更改了池地址以及关闭了许多池,因此该日期之后的交易量未包括在内)

Parcl的产品简化且快速开发。Parcl Labs价格馈送和指数市场设计良好,易于使用。

运营方面,Parcl团队正积极推出Parcl Point、Real Estate Royale等用户获取计划。尽管具有这些优势,并得到众多知名投资机构的支持,Parcl在市场上仍保持相对低调,用户群较小,交易量有限。也许市场尚未为房地产指数产品做好准备。

Reinno

一些大型加密货币公司也在探索允许用户将其房地产代币化作为贷款抵押品的可能性。某公司在7月发布公告称,其某银行数字货币团队正朝这个方向努力。某项目已与某平台整合,支持房地产抵押贷款。某项目提供使用代币化房地产作为贷款抵押品的选项,但这项服务仅限于他们发行的代币。本质上,这项服务更类似于代币借贷产品,并未实质性增加房地产所有者的资本流动性。

Reinno是一个于2020年启动并于2022年停止运营的废弃项目。尽管它在市场上没有留下太多痕迹,但它引入了两个值得一提的房地产RWA相关产品。

第一个产品是基于代币化房地产的贷款服务。当房产所有者需要融资时,他们可以向Reinno提交房产文件。获得批准后,Reinno将在特拉华州为交易创建一个特殊目的公司(也称为SPV,是由母公司创建的子公司,用于隔离财务风险