上市公司加密财库策略隐忧浮现，会重演灰度GBTC事件吗？

加密财库正成为上市公司的热门策略。据统计，至少124家上市公司已将比特币纳入公司财务战略，作为资产负债表上的重要组成部分。同时，一些公司也开始采用以太坊、Sol和XRP等其他加密货币的财库策略。

然而，业内多位专家近期表达了潜在担忧：这些上市投资工具可能重演灰度GBTC的剧本——一个曾长期交易溢价的比特币信托基金，后来溢价转为折价，成为多个机构崩盘的导火索。

某银行数字资产研究主管警告，如果比特币价格跌破这些采用加密财库策略公司平均买入价的22%，可能引发企业被迫抛售。若比特币回落至9万美元以下，约半数企业持仓可能面临亏损风险。

微策略引领潮流，但高溢价背后的杠杆风险引发关注

截至6月4日，某公司持有约580,955枚比特币，市值约610.5亿美元，但其公司市值却高达1074.9亿美元，溢价接近1.76倍。

除此之外，一些新采用比特币财库战略的公司也都背景显赫。一家由知名投资机构支持的公司通过SPAC上市，筹集6.85亿美元全部用于购买比特币。另一家由某加密媒体CEO创立的公司与上市医疗公司合并，融资7.1亿美元购币。还有一家科技集团宣布筹资24.4亿美元打造比特币财库。

这一策略还吸引了计划买入以太坊、积累SOL和XRP的其他上市公司。

然而，业内人士指出，这些公司的操作模式与当年的GBTC套利模式结构相似。一旦熊市来临，其风险可能集中释放，形成"踩踏效应"，即市场下跌时投资者恐慌性抛售，引发价格进一步暴跌的连锁反应。

灰度GBTC的教训：杠杆崩塌，持仓机构爆雷

回顾历史，某比特币信托在2020-2021年曾风光一时，溢价一度高达120%。但2021年后迅速转为负溢价，最终成为多家加密机构爆雷的导火索。

该信托的机制是一种"只进不出"的单向交易：投资者申购后需锁定6个月才能在二级市场出售，无法赎回为比特币。由于早期比特币投资门槛高、税负重，它成为合格投资者进入加密市场的合法通道，推动二级市场长期溢价。

这种溢价催生了大规模的"杠杆套利游戏"：机构低成本借入BTC申购信托份额，6个月后在溢价市场出售获利。据公开文件，两家大型加密机构的持仓曾占流通份额11%。一家将客户存入的BTC转为信托份额作为贷款抵押物，另一家甚至动用6.5亿美元无抵押贷款加仓，并将份额抵押获取流动性，实现多轮杠杆。

牛市中一切良好，但2021年3月加拿大推出比特币ETF后，需求骤降，正溢价转负溢价，飞轮结构瞬间崩塌。这些机构开始在负溢价环境下持续亏损，不得不大规模抛售，累计亏损惨重，最终导致清算或破产。

这场始于溢价、盛于杠杆、毁于流动性坍塌的"爆雷"，成为2022年加密行业系统性危机的序章。

上市公司加密财库飞轮，是否会引发下一轮系统性危机？

越来越多公司正在形成"比特币财库飞轮"，主要逻辑是：股价上涨→增发融资→购入BTC→提振市场信心→股价继续上涨。这一机制可能随着机构逐步接受加密货币ETF和加密货币持仓作为贷款抵押品而加速运转。

近日，一家大型投行计划允许客户使用部分与加密货币挂钩的资产作为贷款抵押品，并在评估客户净资产时考虑其加密货币持仓。这意味着加密货币将获得与传统资产类似的待遇。

然而，看空者认为，这种模式本质上将传统金融手段与加密资产价格直接挂钩，一旦市场转熊，链条就可能断裂。币价暴跌将导致公司财务资产缩水，影响估值和融资能力。若面临债务或保证金压力，公司可能被迫抛售BTC，形成"卖墙"进一步压低价格。

更严重的是，如果这些公司股票被接受为抵押品，其波动性将传导至更广泛的金融系统，放大风险链条。这与GBTC的历史如出一辙。

一位著名做空者近期宣布做空某加密财库公司并做多比特币，认为其估值已严重脱离基本面。有顾问指出，"股权代币化"趋势可能加剧风险，尤其是如果这些代币化股票被接受为抵押物。

某银行研究主管警告，目前61家上市公司共持有67.38万枚比特币，占总供应量3.2%。若价格跌破平均买入价22%，可能引发抛售。如果比特币回落至9万美元以下，约半数企业持仓可能面临亏损风险。

然而，也有观点认为，某加密财库公司并非传统高风险杠杆模型，而是一套可控的"类ETF+杠杆飞轮"系统。通过灵活融资方式购买比特币，构建出吸引市场关注的波动性逻辑。其债务到期时间集中在2028年后，几乎不存在短期偿债压力。

这一模型核心是动态调整融资方式，在"低溢价时加杠杆、高溢价时卖股票"的策略下，形成资本市场自我增强的飞轮机制。公司将自身定位为比特币波动性的金融代理工具，让无法直接持有加密资产的机构投资者能以传统股票形式参与。

目前，上市公司加密财库策略引发了结构性风险争议。尽管有公司通过灵活融资和调整构建出相对稳健的模型，但整体行业能否在市场波动中保持稳定仍有待验证。这轮"加密财库热潮"是否会重演GBTC式风险，仍是一个悬而未决的问题。