Glassnode：以太坊永續合約市佔率不斷升高，「投機性泡沫」正在形成，「山寨季」已經來了？

撰文：Glassnode

編譯：Glendon，Techub News

關鍵要點

比特幣的已實現市值首次突破 1 萬億美元大關。這對比特幣而言是一個真正具有裏程碑意義的數據，凸顯了其深厚的流動性特徵，以及在宏觀層面日益增強的影響力。

過去一周，所有山寨幣板塊的表現均優於比特幣，其中以太坊的表現尤爲突出。這使得山寨幣市值在過去兩周內增長了 2160 億美元。

7 月份，主流山寨幣的未平倉合約數量從 260 億美元飆升至 440 億美元。槓杆率的攀升往往會放大市場上行和下行的雙向波動性，並可能導致市場環境更趨反射性與脆弱性。

以太坊已果斷突破多個關鍵的鏈上阻力位，包括活躍投資者（Active Investor Price）價格和真實市場均值（True Market Mean）。然而，預計其在 4500 美元區域將面臨顯著的賣方壓力。

「萬億美元時代」到來

7 月對比特幣而言是爆炸性增長的一個月，價格從周內低點的 105400 美元飆升至創歷史新高的 122700 美元，波動性顯著上升。但臨近周末時，短期動能有所減弱，此後比特幣價格便一直在其歷史高點下方，呈現出震蕩整理態勢。

比特幣價格的大幅漲促使現有持有者大量進行獲利回吐，但同時也吸引新的買家入場。這一資金流動通過「已實現市值（Realized Cap）」指標得以量化，該指標衡量的是資產中累積的美元流動性規模。

近期的資本流入推動比特幣已實現市值首次突破 1 萬億美元大關。這對比特幣而言是一個真正具有裏程碑意義的數據。比特幣的規模越大，其存儲的資本體量就越大，且通過交易實現結算的資金規模也將同步擴大。

山寨幣投機行爲升溫

隨着比特幣市值的持續增長，本文將關注更廣泛的數字資產生態系統如何應對這一表現。爲了評估這一點，文章採用山寨季（Altseason）指標，當滿足以下條件時，該指標將顯示積極信號：

比特幣和以太坊都在持續吸收鏈上資本流入；

穩定幣的供應量正在增加，這表明場外的「幹火藥」儲備有所增加；（注，「幹火藥」在金融領域指投資機構或基金持有的未動用現金儲備，即資本市場的「彈藥」。）

山寨幣市值通過快速/慢速移動平均線交叉呈現出上升趨勢。

該框架旨在捕捉風險曲線上的資本輪動動態。當比特幣與以太坊吸引資本流入，同時穩定幣流動性增長時，資本向高風險山寨幣輪動的條件將變得更加成熟。若這種環境與山寨幣總市值之間出現動量交叉，則表明資金正積極流入山寨幣領域，並推動其估值擴張。

根據該指標可以發現，「山寨季」條件最早於 7 月 9 日出現，並延續至今，這表明整個加密貨幣領域正在持續進行資本的重新分配。

上述結論可以通過分析過去一周數字資產生態系統的各個板塊表現來進行驗證。比特幣近期的盤整態勢顯而易見，過去一周價格波動基本持平；相比之下，其他所有數字資產板塊的表現均跑贏比特幣，其中以太坊再次領漲。這一現象便是沿風險曲線進行資本輪動的典型案例。

然而，鑑於比特幣在生態系統中佔據主導地位（市佔率超過 64%），其表現出的任何持續疲軟都可能對山寨幣市場構成阻力，從而抑制本輪山寨幣整體漲的勢頭。

從板塊相關性的角度看，這一趨勢進一步得到強化。幾乎所有山寨幣板塊目前均已呈現高度同步波動，反映出市場整體無差別的普漲，且基本不受任何特定資產基本面的影響。

與此同時，山寨幣板塊與比特幣的相關性顯著下降，凸顯其價格行爲的日益分化，並證實了比特幣與更廣泛的山寨幣生態系統之間近期價格走勢呈正交性關係。

近期山寨幣總市值的增幅極爲顯著，過去兩周內市值增長了 2160 億美元。這是山寨幣總市值以美元計價的單次最大漲幅之一，進一步佐證了資金正在大規模流入山寨幣領域。

衍生品市場爆炸式增長

在確定了山寨幣市場出現顯著增長的基礎上，接下來有必要分析山寨幣衍生品市場，以進一步評估市場參與者當前的風險偏好。

自 7 月初以來，主要山寨幣（以太坊、SOL、XRP、DOGE）的未平倉合約總額大幅增長，從 260 億美元飆升至驚人的 440 億美元。期貨市場槓杆的大幅上升，反映出投機活動的明顯加速，表明交易員正在不斷增加開設槓杆頭寸的次數。

從不利的角度看，這種情況表明市場開始形成一定程度的泡沫，並可能使其更容易受到劇烈波動的影響。須知高槓杆率往往會放大市場上行和下行的雙向波動性，並可能導致市場環境更具反射性和脆弱性。

在評估總未平倉合約的增長幅度時，Glassnode 發現，最近 12 個交易日的日均增幅持續高於 + 2 標準差閾值，創下有記錄以來最長的持續時間。

這不僅強調了近期未平倉合約擴張的顯著規模，也突顯了其持續性，可能預示着市場參與者的投機行爲發生了重大轉變。

過去 30 天多頭期貨合約支付的累計月度資金費率可作爲衡量投機需求的實用指標。觀察主流山寨幣資產月度資金費率總和，可以發現總槓杆成本已達到約 3290 萬美元/月。

這一數字可與 2024 年 3 月比特幣創歷史新高時觀察到的約 4200 萬美元/月相提並論，但仍低於 2024 年末比特幣首次突破 10 萬美元時，出現的約 7000 萬美元/月的峯值狂熱水平。

這種融資成本的上升表明對槓杆多頭敞口的需求顯著增加，也突顯出市場參與者在倉位方面正變得越來越樂觀和激進。

在評估未平倉合約的主導地位時，可以明顯看到以太坊槓杆頭寸的擴張速度遠快於比特幣。

比特幣未平倉合約佔比：62%

以太坊未平倉合約佔比：38%

以太坊未平倉合約的佔比目前正在不斷上升，這表明市場焦點出現了值得注意的顯著變化，即資本和投機活動越來越傾向於以太坊而不是比特幣。

爲了說明這一趨勢的重要性，以太坊的未平倉合約佔比現已達到自 2023 年 4 月以來的最高水平，僅有 5% 的交易日記錄了更高的價值，這標志着這是一個值得關注的事件，也是投機參與度增強的信號。

在評估比特幣和以太坊之間的交易量優勢時，這一趨勢更加明顯。有趣的是，以太坊永續合約的交易量優勢自 2022 年週期低點以來首次超過比特幣，並且創下有記錄以來以太坊的最大交易量優勢。

交易量如此顯著的輪換數據進一步證實了資金向山寨幣領域流入的規模，要知道在此之前，該領域數月來一直難以吸引足夠的投機興趣。

以太坊市場分析

隨着以太坊價格飆升並引領更廣泛的山寨幣漲行情，我們可以關注以太坊鏈上數據，以繪制出關鍵的定價水平。

通過分析以太坊的成本基礎分布情況，Glassnode 注意到投資者的成本基礎水平在 2400 美元至 2800 美元區間高度集中。價格已明確突破這一密集的供應集羣，目前交易在一個相對較少以太坊持有量的價格區間內。

需要明確的是，此前於 2400 美元至 2800 美元區間內購買以太坊的投資者現在已經開始拋售它們，而 3800 美元區域正成爲許多投資者選擇獲利回吐的位置。

經比較發現，從以太坊的幾種鏈上估值模型與成交量分布數據之間存在一些共通之處。具體而言，真實市場均值（True Market Mean）和活躍實現價格（Active Realized Price）提供了兩種調整後的成本基礎模型，其中剔除了長期休眠和丟失的代幣。這些調整提供了經濟活動活躍投資者平均持有價格成本與實現價格（即每單位 ETH 的平均成本基礎）之間的清晰對比。

真實市場均值：2500 美元

活躍實現價格：3000 美元

已實現價格：2100 美元

值得注意的是，這些估值錨錨點與上述 CBD 指標中顯示的密集代幣分布區間相吻合。這種一致性支持了以下觀察：以太坊現已突破一個重要的心理價格區間。如果以太坊價格回調至該區間，該價格區間很可能將成爲其重要的支撐位。

爲了衡量 ETH 此次漲行情的上行目標，我們可以參考以太坊活躍已實現價格的 +1 標準差區間。該區間是賣方壓力可能開始加劇的一個閾值。目前，該 +1σ 水平位於 4500 美元，鑑於當前的市場狀況，該區域可能被視爲過熱區域。

在當前週期中，該價格區間早在 2024 年 3 月以及之前的 2020 至 2021 年週期中就已構成阻力位。突破這一閾值往往伴隨着市場狂熱情緒的升溫以及出現不可持續的市場結構。

因此，4500 美元可以被看作是以太坊上行方面需要關注的關鍵水平，特別是如果以太坊的上升趨勢持續下去，以及投機泡沫進一步加劇。

總結

由於山寨幣板塊在整個週期中表現普遍不佳，近期表現的飆升標志着投資者行爲的顯著轉變。這在永續合約領域尤爲明顯，以太坊的永續合約市場佔有率正在不斷升高，並且自 2022 年週期低點以來首次超過比特幣。

市場關注度的激增已蔓延至衍生品市場，僅在 7 月份，主要山寨幣（ETH、SOL、XRP、DOGE）的未平倉合約總額就從 260 億美元攀升至 440 億美元。這種快速增長表明投機性倉位正在加速建立，同時市場泡沫也在不斷加深。高槓杆既可能放大收益，也可能加劇損失，從而帶來更強的反射性，使市場更容易受到波動性衝擊的影響。