Pazar talebinden mükemmel tasarıma, faiz getiren stablecoin üretimini analiz etme

Faizli stablecoin ( YBS )'in mantığı, banka iş modeli taklit etmektir, ancak kullanıcı gelir kaynağı, dağıtım yöntemi ve projenin uzun vadeli işletimi gibi birçok sorun hala çözülmelidir. DeFi projelerinin çöküşü, finans sektöründe yaygın bir olgudur, oysa geleneksel bankaların iflası sistemik riskleri tetikleyebilir, bu nedenle düzenleyici kurumların hızlı bir şekilde harekete geçmesi gerekmektedir.

kaldıraç aşımı dönemi

Kâr arayışı, ürün düşüncesinin merkezidir; finansallaşmanın bir ifadesi spekülasyondur, büyük fiyat farklılıkları arbitrajın kaynağıdır, uzun vadeli dalgalanmalar ise riskleri hedge etmeyi gerektirir.

Bilgisayar teknolojisinin girmesiyle, finans sektörü nicel spekülasyon alanında üç aşama geçirdi:

• Portföy Sigortası: Değer korumak için yatırım nesnelerini çeşitlendirmek, risk seviyesini nicelleştirmek ve fiyatlandırmak;

• Kaldıraç: Kumdan kuleler inşa etmek, küçük işlemlerin karını kredi alarak büyütmek;

• Kredi Temerrüt Swapı: CDS aslında bir şeytan değildir, ancak türev ürünlerin risk yönetiminin başarısızlığı saf bir kumar davranışına yol açar.

Günümüzdeki finans dünyasında, mekansal büyük fiyat farkları ortadan kalktı, günlük, küçük ve dağınık hale gelmek normalleşti. Zincir içi MEV ve zincir dışı merkezi borsa, Web3'ün geleneksel finansı taklit etmesidir.

Zaman boyutunda, uzun vadeli değer koruma artık ana akım değil, kaldıraçlama, aşırılık ve spekülasyon hedef haline geldi. Hedge etme kendisi bir amaç haline geldi, uzun vadeli riskler asla gelmeyecek bir gelecek olarak görülüyor.

Bu bağlamda, YBS projesinin tarafları genellikle bir ikilemle karşı karşıya kalıyor: Yeterince yüksek olmayan getiri oranları fon çekmekte zorluk çıkarıyor, aşırı taahhüt ise kaçınılmaz olarak bir Ponzi şemasına yol açıyor ve nihayetinde bir aşamada çöküyor.

Hedging esasen arbitrajdır, momentum etkisinden kaçınılamaz.

YBS'yi stablecoin pazarından ayırmak, şu anda stablecoin'lerin üç ana dalı bulunmaktadır:

• Kurum özel likidite ağı, sınır ötesi, sektörler arası ve taraflar arası işlemler için, mevcut ürünler olan Visa, SWIFT gibi ürünleri tamamlamak ve yerine geçmek amacıyla tasarlanmıştır;

• Geleneksel finansal sistem tarafından yönlendirilen USDT türü ürünler, ABD doları ve dolara sabitlenmiş olmayan stablecoin'ler ile büyük finansal kuruluşların alternatif girişimlerini içerir;

• Ethena'nın rakipleri, Resolv gibi, bu makalede de tartışılan önemli konulardandır.

Piyasa her zaman bir "dürtü" taşır; yükseliş dönemlerinde büyük oranda yükselirken, beklenen dipte devamlı olarak düşer, buna momentum denir. YBS tam yerinde, birçok proje Ethena ile yarışacak, getirileri zirveye çıkaracak, ardından piyasa temizlenecek ve bu alandaki nihai kazananı bırakacaktır. Hedge, sonunda arbitraj ile yüksek derecede benzeşecektir, ayırt etmek zor olacaktır.

Faiz getiren stablecoin proje üretim kılavuzu genel olarak ürün mekanizması ve pazar genişlemesi olmak üzere iki bölüme ayrılabilir. Ürün mekanizması, temel varlık, minting mekanizması, gelir kaynakları ve dağıtım olmak üzere dört alandan oluşmaktadır, bu YBS projesinin genel formülüdür, tek fark oranlar ve web sayfası sunumundadır.

İkinci olarak pazar, formülün benzeştiği çağda, pazar esasen el sanatıdır ve proje ekiplerinin estetik becerisini test eder. Temelde dört ana başlık altında özetlenebilir: çoklu havuz stratejisi, ödül tasarımı, pazar ses hacmi ve belirsiz strateji.

Öncelikle ürün seviyesinden başlayalım, Delta nötr stratejisinin ardından çoğu Ethena'nın geliştirilmiş versiyonudur.

Ürün benzerliği, ABD tahvilleri ana akım seçim haline geldi.

Faiz getiren stablecoin, USDT'nin "tarihsel istikrarı"ndan farklıdır; YBS güçlü bir varlık rezervine ihtiyaç duyar, saf kredi kaldıraç modeli başlatmak zordur. Erken dönem stablecoin projeleri, "eşdeğer dolar varlıklarına sahip olduğunu iddia ederek" stablecoin üretebilir ve ardından bunları teminat olarak gösterip döngüsel olarak kullanabilirlerdi. Ancak UST ve FTX'in çöküşünden sonra, bu tür işlemlerin zorluğu büyük ölçüde arttı.

YBS proje ekibi, bankaların kredi kaldıraç modelini tercih etmektedir: rezervler düzenlemelere karşı, bazı likit fonlar çekimlere karşı, geri kalan fonlar ise kredi verip faiz kazanmak için kullanılmalıdır. Bu, dolar/ABD tahvillerinin YBS için ana akım seçim olmasının temel nedenidir; yalnızca dolar/ABD tahvilleri Web2 ve Web3 arasında sorunsuz bir şekilde geçiş yapabilir ve gelir kombinasyonunun karını maksimize edebilir.

Bir, Alt Varlık

Temel varlık seçimi açısından, Dolar/ABD Tahvili ana akım, ancak doğrudan MakerDAO/Sky'nın ABD tahvili satın alma modelinin kullanımı hala kaba görünüyor. Pazar alanı, Web3'teki YBS projelerine fiziksel varlık satın alımında yardımcı olmak ve Web2 finans devlerine uyumlu YBS ihraç etme konusunda destek sağlamaktır.

Dolar/ABD tahvili biçiminde yaklaşık dört kategoriye ayrılabilir:

• ABD tahvilleri/Dolar nakit/Dolar ile ilgili varlıklar • Zincir üzerindeki ana akım varlıklar ve bunların ilişkilendirilme şekilleri • USDT/USDC temel varlık olarak • Alternatif biçimler, örneğin GPU hesaplama gücünün tokenleştirilmesi

Zincir üzerindeki ana akım varlıkların YBS rezervi olarak gelişimi oldukça yavaş ilerliyor. Kişisel olarak, zincir üzerindeki ana akım varlıkların, doğrudan YBS rezervi olarak kullanılabilmesi için daha geniş bir geleneksel finans piyasası tanınırlığına ihtiyaç duyduğunu düşünüyorum. Bu eğilimi, ETF, ulusal rezervler ve ( mikro ) stratejileri açısından gözlemleyebilirsiniz.

İki, üretim mekanizması

YBS'nin üretilmesi, "temel varlıklara dayalı stablecoin üretimi" olarak tanımlanmalı, sonraki faiz kazanma mekanizmaları, geri alım gibi ters işlemleri kapsamaz.

Kredi ürünlerinin CDP( teminat borç pozisyonu ) mekanizmasını örnek alarak, tüm YBS'leri bu çerçeveye dahil edebiliriz, ancak pozitif veya negatif olabilir, eksik rezerv türündeki YBS'ye uyum sağlamak için.

Teorik olarak, yeni çağın YBS'si genel olarak 1:1 tam teminat kullanmaktadır, en azından mekanizma tasarımı açısından böyledir. Ancak gerçek durum nasıldır, dışarıdan birinin anlaması zor, bu da YBSBarker'ın derinlemesine araştırmak istediği bir alan.

Üç, gelir kaynakları

Temel varlıklar ve üretim mekanizması temelinde, getirilerin kaynağını iki boyutta, kazanç mekanizması ve istikrar açısından değerlendiriyoruz, böylece tam bir kazanç stabilcoin üretim, kazanç ve geri ödeme süreci oluşturuyoruz.

Örnek olarak Ethena, Delta mekanizması ETH spot ve kısa pozisyon hedging'inden oluşur, hedging, USDe'nin dolara 1:1 sabitlenmesini sağlar, kısa pozisyon açmanın maliyet oranı arbitrajı, sUSDe sahiplerine ödenecek gelir kaynağıdır.

Ethena, stETH gibi kendi stake getirisi olan ETH versiyonlarını da seçerek gelir yakalama yeteneğini artırır. Ethena dışında, diğer YBS projeleri esas olarak gelir yaratma senaryolarını genişletmekte ve varlık değerinin istikrar mekanizmalarını geliştirmektedir.

Dört, kazanç dağıtımı

Dağıtım mekanizmasının iki türü vardır: değer sabitken miktarın artması veya değer artarken miktarın sabit kalması.

• Değer artıyor, miktar değişmiyor: sToken fiyatı dönem dönem artıyor, daha fazla stablecoin ile değiştirilebilir. • Miktar artıyor, değer değişmiyor: sToken zamanla artıyor, ancak kendi stablecoin'i ile 1:1 sabit kalıyor.

YBS ürün mekanizması tasarımı iki büyük zorlukla karşı karşıya: yeterli rezerv oluşturmak ve istikrarlı bir gelir kaynağı bulmak. Bu, YBS'yi doğal olarak sıradan girişimcilerden uzaklaştırmakta, daha çok büyük risk sermayesi odaklı yetiştirme veya geleneksel finans devlerinin müdahalesine uygun hale getirmektedir.

Getiri oranı ve ölçek çelişkisi

Proje temelinin oluşturulması ve finansmanın tamamlanmasının ardından, YBS kullanıcı çekme, getiri oranını artırma ve ölçeği genişletme zorlukları ile karşı karşıya. Ancak, getiri oranı ve ölçeğin aynı anda elde edilmesi zor görünüyor.

Bir, Çok Yönlü Getiri Havuzu

YBS'nin en etkili müşteri kazanım yöntemi yüksek getiriler sunmaktır, ancak fon büyüklüğü arttıkça, istikrarlı yüksek getiriyi sürdürmek daha zor hale gelir. YBS, kendi büyüme döngüsünü inşa etmelidir: kullanıcılara daha fazla getiri seçeneği sunmak, kısacası, çeşitli zincirler, protokoller ve getiri havuzlarında fırsatlar aramaktır.

YBS getirisi üç açıdan analiz edilebilir:

• Coin bazlı: stablecoin ve sToken'ın üretim verileri • Havuz bazlı: stablecoin ve sToken'in kullanımları ve faiz verileri • Protokol Tabanlı: Stabilcoin ve sToken'ın genel yönetim yapısı

Çeşitli gelir havuzlarının üç özelliği vardır:

• Pendle ve onun gelir artırma platformu önemli bir altyapı haline geldi. • Aave ve Morpho gibi borç verme mekanizmaları kazancı artırır • Yeni DeFi protokolleri, YBS üzerindeki geleneksel protokollerin önemini geride bırakıyor.

İki, ödül sistemi

Ödül sistemi tasarımı basit, uygulaması karmaşıktır. Cadı saldırılarını önlemek ile gerçek müşteri kazanımı arasında denge sağlanması gerekmektedir. Yaygın ödül biçimleri şunlardır:

• Yatırım: Tutma süresi ne kadar uzun olursa, puan o kadar fazla. • Stake: Daha az puan kazanmak • Komisyon: Tavsiye edilen kişi sayısı arttıkça, komisyon da artar. • Belirli Davranış: İlişkili Protokol ile Etkileşim

Üç, Piyasa Ses Hacmi

YBS projesinin başarısı etkili pazarlamaya bağlıdır, başlıca üç model içerir:

• Kullanıcı erişimi: KOL ve medya tanıtımı, etkisi giderek azalıyor • Off-chain meşruiyet: Tanınmış şirketler veya siyasi figürlerin desteğini almak • Büyük isimlerin desteği: Arthur Hayes'in Ethena'ya desteği gibi

Dört, belirsiz strateji

APR ve APY gibi finansal göstergelerin belirsizlik alanı vardır, potansiyel riskler de kredi kaldıraçları yaratabilir. Farklı projelerin hesaplama yöntemleri ve dönemleri arasında farklılıklar vardır, zincir dışı varlıkların kazanç hesaplamalarına katılması da belirsizliği artırır.

Sonuç

YBS yüzeyde basit, gerçekte karmaşıktır. 1:1 dolar sabitlenmesi güvenlik sağlarken, arkasında karmaşık mekanizma tasarımı bulunmaktadır. Genel halka yönelik tasarruf ve kredi hizmetleri genellikle sosyal ve siyasi boyutları da içermektedir. Proje tarafının bakış açısıyla sağlıklı YBS projesinin temel özelliklerini analiz ettik, ancak girişim zordur, piyasa testine dayanıp dayanamayacağı ise belirsizdir.