暗号資産市場の新しい選択肢：革新的な合成ドルステーブルコイン

最近、中央集権と分散型の間に位置する構造化されたパッシブ収益製品が市場の注目を集めています。この暗号原生の合成ドルステーブルコインは、チェーン上で資産を保管し、デルタニュートラル戦略を通じて安定性を保ちながら収益を得ることができます。

この製品の誕生背景は、既存のステーブルコイン市場の構図への一つの応答です。現在、中央集権型のステーブルコインであるUSDTやUSDCが市場を支配しており、一方で、分散型ステーブルコインDAIの担保も徐々に中央集権化が進んでいます。同時に、アルゴリズム型ステーブルコインは急成長を遂げた後、崩壊のリスクにも直面しています。この新しいタイプのステーブルコインは、DeFiとCeFi市場の間でバランスを模索しようとしています。

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製品は革新的な資産保管方法を採用しています。機関が提供する店頭決済サービスは、資産をブロックチェーン上で保管し、その金額を取引所が提供するマージンにマッピングします。この方法はDeFiの透明性を保持しつつ、CeFiの流動性の利点を取り入れており、取引所の資金リスクを効果的に低減します。

収益源は主にイーサリアムのステーキング収益と取引所のヘッジポジションから得られる資金調達率収益を含みます。これは、構造化された全体資金調達率アービトラージ商品と見なされます。

現在、この製品はポイントシステムを通じてユーザーに流動性を提供するように促しています。そのエコシステムには3種類の主要な資産が含まれています：

1. ステーブルコイン：特定の資産を預けることで鋳造されます。
2. ステーブルコインを質入れした後に得られる質権証書。
3. プロトコルトークン：現在、ポイントを通じて市場に流入し、ロックすることでより多くのポイントを獲得して加速することができます。

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鋳造と償還メカニズム

ユーザーは特定の資産をプロトコルに預け入れ、1:1の比率でステーブルコインを発行できます。預け入れた資産は第三者の保管に送信され、店頭決済方式で取引所にマッピングされます。その後、プロトコルは中央集権型取引所に対応するショート永続ポジションを開設し、担保の価値を安定させることを保証します。

普通ユーザーはオープンな流動性プールでステーブルコインを取得できます。審査を通過した機関は、契約を通じて直接鋳造や償還を行うことができます。資産は常に透明なチェーン上の保管アドレスに保持され、従来の金融インフラのリスクを低減します。

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革新的なファンドエスクロー方式

この製品は、オフチェーン決済と呼ばれる資金管理方式を採用しており、オンチェーンの透明性と中央集権的な取引所の資金使用効率を兼ね備えています。

複数の計算技術を通じてホスティングアドレスを構築し、ユーザー資産をブロックチェーン上に保管し、ユーザーとホスティング機関が共同で管理します。この方法は、資産の非中央集権的な特性を保証するだけでなく、取引相手方リスクを低減します。

場外決済提供者は取引所と提携し、保管されている資産の残高を取引所にマッピングし、取引や金融サービスに使用できるようにします。これにより、プロトコルは取引所外で資金を保管しながらも、これらの資金をヘッジポジションの担保として利用することが可能になります。

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収益モデル

この製品の利益は主に二つの側面から来ています：

1. イーサリアムステーキング報酬：ETH流動性デリバティブを通じて得られます。

2. 取引所のショートポジションの収益：資金レートとベース取引の収益を含む。

資金調達率は、現物および永久契約市場の価格差に基づいて定期的に支払われる金額です。資金調達率が正のとき、ロングポジションはショートポジションに支払います。逆の場合はその逆です。このメカニズムは、2つの市場の価格が一致するようにします。

基差は現物価格と先物価格の偏差を指します。先物契約の期限が近づくにつれて、価格は現物価格に近づき、基差もゼロに近づきます。

取引所で異なる戦略を策定して裁定を行うことにより、ステーブルコインの保有者に多様な収益を提供します。

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収益性と持続可能性

最近、プロトコルの年率収益は最高35%に達し、ステーキング証明書に分配される収益率は62%に達しました。この高い収益部分は、すべてのステーブルコインがステーキングされているわけではないため、実際のステーキング率は約50%しかない可能性があります。ステーキングされていないステーブルコインは、他のDeFiプロトコルに利用される可能性があり、これは異なるアプリケーションシナリオのニーズを満たすだけでなく、ステーキング証明書の収益率を向上させます。

しかし、市場が冷え込むにつれて、取引所のロングポジションの資金が減少し、資金コスト収入も減少しています。現在、プロトコルの利回りは2%に低下し、ステーキング証明書の利回りは4%に低下しています。

これは、この製品の収益率が中央集権型取引所の先物契約市場の状況に依存し、先物市場の規模に制約されることを示しています。ステーブルコインの発行量が対応する先物市場の容量を超えると、その拡張が制限される可能性があります。

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スケーラビリティ分析

このステーブルコインのスケーラビリティは、主にETHの先物市場の未決済約定の総額によって制限されています。現在、この数値は約120億ドル（2024年4月のデータ）です。それに対して、このステーブルコインの発行量は約23億ドルです。

プロトコルは、オンチェーンの分散型取引所の流動性不足による問題を避けるために、中央集権型取引所との提携を選択します。歴史的に、オンチェーンの流動性制限により失敗した類似のプロジェクトがありました。

現在、このステーブルコインの時価総額は第五位にランクインしており、ほとんどの分散型ステーブルコインを超えています。しかし、規模をさらに拡大するためには、既存の市場で相応の価値の空売りポジションを増やす必要があり、これは現在の段階には挑戦となります。過剰発行は資金コストの低下、さらには負の値に転じる可能性があり、プロトコルの収益に影響を与えることがあります。

長期的には、そのステーブルコインのキャパシティは市場の動向に応じて変動する可能性があります。ブルマーケットでは、ロングポジションの感情が高まると理論上のキャパシティが増加する可能性がありますが、逆にベアマーケットでは減少する可能性があります。

総合的に見ると、このステーブルコインは高い利回りを持ち、短期的に規模が限られ、長期的には市場の動向に従う製品になる可能性があります。

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リスク分析

1. 資金調達コストリスク：市場の強気が不足しているか、ステーブルコインの過剰発行が負のリターンを引き起こす可能性があります。プロトコルは担保のリターンを通じて一定の安全余裕を提供していますが、依然としてリターンの逆転によって失敗した類似のプロジェクトの歴史的教訓に警戒する必要があります。

2. カストディリスク：オフチェーン決済と中央集権機関のサービスに依存する。取引所の破産は未決済の利益損失を引き起こす可能性があり、カストディ機関の破産は資金の取得を遅延させる可能性がある。複数のセキュリティ対策が講じられているにもかかわらず、理論的には資金が盗まれるリスクが存在する。

3. 流動性リスク：大規模な資金が市場の緊張時に流動性不足に直面する可能性があります。プロトコルは、中央集権的な取引所との協力を通じてこの問題を緩和しようとしていますが、これにより中央集権的リスクも導入されます。

4. 資産のペッグリスク：担保と基礎資産のペッグ関係が一時的にデカップリングする可能性があり、これが取引所の清算を引き起こす可能性があります。

これらのリスクに対処するために、プロトコルは保険基金を設立し、資金は各サイクルの収益分配から来ています。

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総じて、この革新的なステーブルコイン製品は現在の市場で独自の優位性を示していますが、同時に多方面の課題とリスクにも直面しています。投資家やユーザーはそのメカニズムと潜在的なリスクを十分に理解し、慎重に参加する必要があります。

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